赌金者往事

大玩家张磊2019-05-13 18:14:23

如今坚持早起,写文章的时间也挪到了早上。现在是早上 8 点半,大新闻是「美股惨遭血洗」,最新信息是恐慌已经蔓延到了亚太市场。


上周研究了波动率指数,在美国也叫做恐慌指数。CBOE 给恐慌指数推出了期货产品,过去很长时间通过期货做空恐慌指数都是个好生意。甚至有一个为 Target 工作的物流经理,靠这个手艺把自己的 50 万美金变成了 1200 万美金。


但在昨天晚上,美国市场上做空波动率的 ETF 基金,比如 SVXY ,一夜之间从一百多跌到 10 块钱,回到了解放前。


上一本书「赌神数学家」,曾提到长期资本管理公司。这个公司一度聚集了大量明星人物——包括两位诺奖学者,一位美联储官员——25 亿美元的基金规模也成为史上创立阶段最大规模的对冲基金。基金平稳运行了几年,然后忽然开始巨亏,华尔街的银行们不得不组团救济(巴菲特也试图出手),才堪堪避免了一场风暴。


赌金者」(英文名「When Genius Failed」)就描述了这个故事。这群天才没有到拉斯维加斯开赌,而是直接带着几十倍杠杆,跑到公开市场上「套利」。今天分享一点书摘。教训深刻,不能只当故事看。


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以前的情况并非如此。直到 20 世纪 70 年代之前,美国的金融市场一直都如死水一般,清风吹不起半点涟漪。尽管道琼斯指数上下波动,但美国国内和国际市场的活动十分有限。那时有人(即便是老谋深算的投资者)想要冒险投资瑞士法郎,或是赌长期利率的走向,市场上几乎没有可供操作的产品;想赌抵押贷款利率未来会出现下跌(比方说利用利率可调式抵押债),市场上也根本没有这样的产品。那时的金融领域是高度静态的,这种固定性表明市场缺乏投资所需的资金。那时可供投资的渠道和选择很少(货币市场基金尚未出现),银行提供的投资回报受到严格控制。货币价值被锁定在布雷顿森林体系框架之内,银行业在各国都受到高度监管。即使有私营机构愿意提供此类投资选择,它们也会被中央决策者解散或取缔。


所有这一切,都随着 1971 年美国摆脱金本位,全球采用浮动汇率时代的到来而一去不复返。这一大胆的自由化举动迎合了放松贸易管制的时代潮流。随着更多的产品和资金出现跨国流动,各国央行被迫做出适应和改变,其任务逐渐演变成在国际货币流动之间努力维持平衡局面。简而言之,它们必须维持市场平静,或是尽力实现这一目标。随着时间的流逝,我们已经很难说清是索罗斯这样的国际交易者在适应英格兰银行制定的规则,还是银行在适应索罗斯之流的市场投机举动。


一只典型基金,试图通过结合金融经济和计算机编程两大新学科的方式来驾驭市场。它认为,利用历史价格和波动率预测未来风险的方式可广泛应用到每一个投行和交易部门。这一点可以说是长期资本管理基金的根本错误,其巨额亏损显然表明当代金融学的核心理念存在瑕疵。


不得不说,这是华尔街历史上罕见的奇迹,这只基金就像耀眼的火箭冲进金融行业的高空,像一只半人半机械的怪物,把市场风险变成统计学中冷冰冰的概率。这群教授级的交易员就像穿越到现在的未来人,把隐藏在市场角落中的好运和厄运演绎得淋漓尽致。


接到长期资本管理基金的邀请时,默顿高兴得几乎跳了起来,因为这是一个在真实环境中检验其金融理论的好机会。他认为金融衍生品已经打破了投资公司、银行和其他金融机构之间的界线


因此,默顿并不认为长期资本是一只「对冲基金」,他们这些大学者是不屑于使用这种表达的。在他们看来,这是一种最新的金融中间服务,可以像银行那样为市场提供资金。


我们都知道,银行通过吸储放贷的方式维持运营,它的资产(即贷款)必须和负债相吻合,因为放贷收取的利率略高于向储户支付的存款利率,银行服务本质上赚的就是其中的价差。


与此类似,长期资本管理基金通过卖出和买入不同债券的方式进行借贷操作,前提是这些债券需求量较低,可产生稍高的利率回报。正因为如此,基金才能像银行那样赚取价差。当然,这个表述过于简化,通过买入风险较高(收益也较高)的债券,长期资本管理基金还可以为市场提供「流动性」,而银行并不提供这种服务。由于默顿的贡献,新兴的对冲基金终于有了积极正面的意义。


价格的波动会带来许多漩涡和潜流,使平静的水面瞬间布满泡沫。对于这只新基金来说,市场波动正好为他们提供了施展身手的机会。以前相伴相行的两只债券现在突然分道扬镳,导致稳定的价差不再同步出现。一时间,所有投资者都感到天旋地转,失去了目标和方向。心理素质较弱和缺乏安全感的投资者会陷入恐慌,不择手段和价格进行抛售。当很多人都这样做时,危险的逆流就会扭曲整个市场。对于极少数继续拥有资产和敏锐投资目光的人来说,此时正是大举入市的好机会


很多投资者以为指导具体交易的数学模型是他们开发的,但事实也并非如此。不过默顿和斯科尔斯可以被称为该基金的理论思想之父。斯科尔斯在基金成立时曾表示:「我们不只是一家基金,更是一家金融技术公司。」更具体地说,长期资本管理基金是一家尝试利用数字管理交易风险的企业。


最终,他们在美国市场为每个百分点变动建立了 4000 万美元的巨额交易头寸,欧洲市场的规模也与此相当,交易总额达到市场总规模的四分之一。为此,摩根士丹利银行甚至给基金起了个外号:股市波动率央行。


可以说,股市波动率是长期资本管理基金首创的原型交易。在很多价差交易中,基金总是间接表明对市场变动的看法。合伙人认为,随着时间的推移,投资者会逐渐变得更加理性、稳定和高效,表现得更像他们一样,因此信贷价差必将逐渐收敛。


长期资本管理基金在交易中之所以完全受竞争对手的摆布,是因为它的交易过于神秘和专业,普通机构根本无力从事。比方说股市波动率交易,只有 J.P. 摩根、所罗门美邦、瑞联银、兴业、信孚和摩根士丹利等几家银行经营此类业务。它们都知道长期资本管理基金在大规模做空,也知道基金迟早都要买回这些交易,因此这些银行坚决不卖。


通常来说,自由市场会自行消灭这些泡沫价格。但是股市波动率交易跟白银还不一样,它看不见摸不着,谁也无法进行实物储藏,因此不存在任何供应过量的问题。长期资本管理基金的一位资深员工表示:「股市波动率是终极的空头挤购利器,市场上就那么四五家公司在交易,结果还谁都捂着不卖。」


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公司的结局非常惨烈。与其说长期资本管理公司是在运行的最后一年挂掉的,不如说是几天之内挂掉的。再附上一篇第一人称视角的文章,不想看书的朋友们,可以看看这个:


https://xueqiu.com/1124024129/54053986


看完「赌金者」,我又看了一次「滚雪球」。两本书中文译名形成了鲜明对比,恰如背后的故事。


文:大玩家 / 微信号:SeniorPlayer